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푸르덴셜투자증권, "끝나지 않은 Chicken Game. 기로에 선 하이닉스" |
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중립의견과 적정주가 26,000원 유지
하이닉스에 대한 중립의견과 적정주가 26,000원을 유지한다. 1)2008년 하반기 메모리 업황 회복이 계절성 수준에 그치고, 2)이에 따라 하이닉스의 실적부진도 장기화될 가능성이 높기 때문이다. 동사에 대해 전격적으로 투자하기에는 아직 이른 것으로 판단된다.
DRAM 산업의 Chicken Game은 바야흐로 생산설비 확대 경쟁에서 생산성 향상 경쟁으로 비화되고 있다. 생산성이 높은 Micron과 Elpida를 새로운 축으로 엽합군이 형성되고 있으며, 여기에 삼성전자가 증산으로 응수하고 있기 때문이다. NAND 수요를 견인할 신규기기 시장도 단기간 내에 형성되기는 어려워 전체 메모리경기 회복은 아직 멀어 보인다. 또한 12인치 생산설비 부족과 차세대 공정전환 지연으로 동사 NAND 부문의 경쟁력은 약화되고 있다.
계절성 이상의 회복세를 기대하기 어려운 08년 하반기
우리는 2008년 상반기 메모리 공급과잉은 불가피하지만, 하반기에는 기조적인 경기회복 가능성이 높은 것으로 전망한 바 있다. 이는 1)추가적인 감산으로 DRAM 공급과잉이 3분기부터 해소되고, 2)지속된 NAND 가격하락이 신규기기 시장 확대를 앞당길 것으로 기대했기 때문이다. 그러나 최근 상황을 놓고 보면 DRAM 업체들의 추가적인 감산 가능성은 낮다. 더구나 삼성전자가 공격적인 증산을 추진하고 있어 DRAM 공급압력은 더욱 가중될 전망이다. 한편 글로벌 경기부진의 영향으로 Consumer기기 수요가 위축됨에 따라 NAND 수요를 견인할 신규기기 시장 확대도 기대하기도 어렵다. 따라서 메모리 경기의 기조적인 회복은 올해 하반기에도 어려워 보이며, 하반기 회복세는 계절성 수준에 그칠 전망이다.
The Next Stage of Chicken Game
2분기 들어 당초 기대와는 달리 생산 확대적인 합종연횡이 심화되고 있다. 4월 21일 Nanya와 Micron은 전략적 제휴에 대한 계약을 체결했다. 이에 따라 2009년부터 Nanya는 Micron의 공정 기술을 도입해 DRAM 생산을 시작하고, 양사가 합작 설립한 MeiYa는 Nanya와 Qimonda가 합작 설립했던 Innotera를 인수하게 된다. 이에 따른 생산성 향상으로 Nanya는 추가적인 설비증설 없이도 30% 이상의 DRAM 생산 확대가 가능할 전망이다.
한편 Qimonda는 악화된 재무구조로 인해 매각 또는 감산이 기대되어 왔으나, Innotera 지분 매각에 따른 현금유입으로 당분간 현재의 생산규모를 유지할 전망이다. 또한 Elpida와의 기술협력을 통해 DRAM 사업을 지속할 수 있는 기반을 조성하고 있다. 이로써 2007년부터 심화된 DRAM 업종의 Chicken Game은 새로운 국면으로 비화되고 있다. 비록 Capex는 감소세에 있다고 하나 업체간 합종연횡에 따른 생산성 제고는 공급압력을 가중시킬 것으로 예상된다.
Elpida와 ProMos의 제휴 가능성은 추가적인 위험요인
최근 Elpida와 ProMos 간의 제휴 가능성이 부각되고 있다. 양사 간의 제휴논의는 2007년 4분기부터 본격화되었으며, 현재 ProMos가 Elpida를 위한 제3자 배정방식의 유상증자를 추진하고 있는 것으로 알려졌다. 양사의 전략적 제휴는 잠재적으로 하이닉스와 ProMos 간의 단절을 의미한다. 이에 따른 하이닉스의 DRAM 생산감소는 10% 수준에 불과하지만, 경쟁업체인 Elpida의 생산이 그만큼 증가한다는 점에서 하이닉스에 미치는 부담은 가중될 수 있다.
하이닉스 1Q08 영업실적 - 예상했던 대로 대규모 영업손실 기록
하이닉스의 2008년 1분기 영업손실은 당사 전망치 수준인 5,051억원을 기록했다. 이는 전분기 대비 확대된 수준으로 1)출하증가 둔화, 2)ASP 하락, 3)Tech Migration 지연 등에 기인한다. 1분기 DRAM 출하증가는 5%에 그쳤고, ASP 하락은 16%에 이른 것으로 추정된다. NAND 부문은 9%의 출하증가와 39%의 ASP 하락을 기록했다. 한편 DRAM 66nm 공정의 수율 개선이 미미했고, 1분기에 도입된 NAND 48nm 공정도 수율이 낮아 수익성 악화를 가중시켰다.
DRAM 재고 확대로 본사기준 재고자산은 전분기대비 9% 증가한 7,670억원을 기록했다. 또한 높은 외화차입금 비중으로 인해 원/달러 환율상승은 1,690억원(본사기준)의 외환관련 손실로 이어졌다.
2분기 ASP 안정과 수율 개선으로 영업적자 축소 전망
2분기 ASP 상승과 수율 개선을 바탕으로 하이닉스의 영업적자는 전분기대비 축소된 2,588억원으로 예상된다. DRAM 부문은 21%에 이르는 출하증가와 3%의 ASP 상승, 그리고 66nm 공정의 수율 개선을 통해 영업이익률이 1분기 -37%에서 -17%로 개선될 전망이다. NAND 부문은 8인치 설비의 조기 감산으로 전분기대비 9%의 출하감소가 예상되지만, 가격반등과 48nm 공정 안정을 통해 수익성 개선이 가능할 것으로 보인다. NAND 부문 영업이익률은 1분기 -23%에서 -8%로 상승할 전망이다.
08년 본사기준 영업적자는 기존 전망치를 상회하는 5,984억원으로 예상
ASP 상승세가 3분기까지 이어지면서 동사의 영업이익은 3분기에 흑자전환이 예상된다. 그러나 4분기부터 ASP 하락이 재연될 것으로 보여 하반기 수익성 개선은 소폭에 그칠 전망이다. 이에 따라 2008년 연간 영업적자가 불가피해 보이며, 적자 규모는 기존 전망치를 소폭 상회하는 5,984억원으로 예상된다. 메모리 경기의 기조적인 회복이 지연됨에 따라 동사의 영업부진도 장기화될 가능성이 높아졌다. 2009년 상반기까지 메모리 가격 하락세가 지속됨에 따라 동사의 2009년 연간 영업이익은 기존 전망치대비 25% 낮은 7,115억원으로 예상된다.
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jsky114@hanmail.net
